O forte recuo das taxas de mercado aliado à perspectiva de que a inflação seguirá bastante contida, num mundo em desaceleração, derrubou os juros reais para suas mínimas históricas. Analistas apontam que parte do movimento se deve a fatores cíclicos e ainda haveria algum espaço para quedas adicionais no curto prazo, mas destacam que este ainda não pode ser considerado um "novo normal" para a economia brasileira.
Cálculo do Valor Data a partir do contrato de swap de juro de 360 dias descontada a projeção de inflação para um ano indica uma taxa de juro real de 1,37%, o nível mais baixo em toda a série histórica iniciada em 2002.
Com isso, as projeções de mercado dão um passo além do que foi observado entre 2012 e 2013, quando a taxa real chegou a bater 1,39%. Na época, porém, a taxa básica de juros, a Selic, foi reduzida de forma quase que artificial, na visão de muitos economistas. A Selic caiu, em outubro de 2012, para 7,25% ao ano, mas a inflação superou os 5%, acima da meta de 4,5%.
Desta vez, o cenário parece ser mais sustentável, já que apresenta apostas de juros cada vez mais baixos e a perspectiva de que a inflação manterá alguma distância do centro da meta oficial. De acordo com as novas projeções do Banco Central, divulgadas na semana passada, o índice de preços ao consumidor (IPCA) deve ficar em 3,8% em 2020 - abaixo do alvo de 4% - mesmo num cenário de dólar constante a R$ 4,05 e Selic de 5% até o fim do ano que vem.
Analistas apontam que o componente cíclico do cenário para o juro real envolve a recuperação lenta da atividade no Brasil e o risco de desaceleração da economia global, o que inibe pressões inflacionárias. Inclusive, grandes instituições financeiras têm revisado seus cenários e colocado a Selic em menos de 5% até o fim deste ano.
"Em função da elevada capacidade ociosa da economia e o cenário de inflação baixa, é possível que haja necessidade de estímulos monetários por algum tempo, o que implicaria uma taxa de juro real próxima aos níveis atuais por um período mais longo", afirma Isabela Guarino, economista-chefe da XP Asset Management.
Além do fator cíclico, ainda há um componente estrutural que seria representado pela taxa de juro neutro - aquela que produz o máximo de crescimento sem gerar inflação. De acordo com os analistas, o ajuste de contas públicas - encabeçado pela lei do Teto de Gastos e pela reforma da Previdência, junto com a criação da Taxa de Longo Prazo (TLP) e a redução do estímulo fiscal do governo via BNDES - ajuda a colocar a taxa em níveis mais baixos e até abre espaço para quedas adicionais da Selic.
"O juro neutro tem caído com o avanço de reformas e com o cenário internacional que também traz juros reais de equilíbrio menores", afirma Solange Srour, economista-chefe da ARX. No entanto, o nível atual dos juros reais não é o mesmo da taxa neutra e deve voltar a subir quando a economia ganhar força. "Eu não acho que este é o novo normal no Brasil, porque o crescimento que estamos vendo hoje está muito aquém do potencial. Não estamos ocupando nossa capacidade ociosa. O equilíbrio só ocorre quando a economia cresce perto do potencial."
Ou seja, a agenda de reformas que vem sendo tocada desde 2017 traz um suporte estrutural para a queda do juro real, mas analistas apontam que a mudança não chega a colocar a taxa de equilíbrio em 1%. "O nível atual do juro real é passageiro, mas um 'novo normal' para as taxas pode incluir níveis mais baixos que os anteriores", afirma Fernando Rocha, economista-chefe da JGP.
Quedas adicionais do juro neutro da economia exigem novos avanços no ajuste fiscal, principalmente na redução de gastos obrigatórios, afirma Solange, da ARX. "Se a gente não avançar nessa agenda e o Teto de Gastos for ameaçado, por exemplo, a taxa de juro neutra que vem caindo nos últimos anos vai voltar a subir", alerta.
Todo o contexto fiscal e a credibilidade do governo ganham ainda mais relevância num quadro de fraqueza da economia. Isso porque a taxa de juro baixa não resolve, sozinha, o problema de crescimento. "É preciso que haja confiança. Nesse ponto, ainda estamos tateando", aponta Rocha, da JGP. O índice de incerteza econômica da FGV ainda está longe de mostrar um ambiente de confiança, por exemplo.
De acordo com as estimativas coletadas na Pesquisa Focus, os analistas acreditam que a economia crescerá apenas 0,87% neste ano, mas poderá ganhar algum fôlego em 2020, com expansão esperada de 2%. Já a inflação deve ficar em 3,44% em 2019 e 3,80% em 2020 - tudo isso com Selic a 5%.
Analistas comentam que o crescimento baixo é gerado por inúmeros fatores, como as incertezas globais com fatores geopolíticos e o próprio efeito defasado dos juros baixos na atividade. No entanto, alguns problemas estruturais também estão pesando na economia.
"O setor de construção civil pesada foi duramente afetado pela Lava-Jato. Praticamente todas as empresas grandes do setor pararam de operar. Além disso, a redução do gasto fiscal e parafiscal teve um efeito grande. É preciso fazer o 'crowding in', ou seja, o setor privado ocupar o espaço que o setor público ocupava. Isso leva tempo. A receita é persistência. A transição leva tempo, mas costuma compensar", aponta Rocha, da JGP.
